Mads Johannesen
Det har vært nok en interessant måned på verdens børser. Selv om kvartalet globalt ble det dårligste siden coronakrisen i 2020 så har man sett tegn til bedring og innhenting på indeksene verden over. Hva skjer videre?
Det vet selvsagt ingen, men det er uten tvil mye som skjer i disse dager. Jeg tenkte å skrive litt om denne inverterte rentekurven som har vært mye snakk om i disse dager.
Hva er en invertert rentekurve?
En omvendt rentekurve markerer et punkt på et diagram der de korte rentene krysser de lange rentene. I dag er dette skjedd ved at den amerikanske tiårige statsrenten har falt under den toårige amerikanske statsrenten.
Hvorfor er dette et dårlig tegn?
At rentekurven inverterer er et klassisk tegn på en forestående resesjon i amerikansk økonomi.
Det normale er at rentekurven er stigende, altså at renten for «lange lån», dvs med lang bindingstid, er høyere enn for «korte lån», dvs med flytende rente. Det skyldes at investorer normalt krever en risikopremie for å låne ut penger lenge kontra kort. En annen måte å se dette på er at lange obligasjoner (f eks med ti års fastrente) svinger mer i verdi (er mer rentesensitive) enn korte obligasjoner (f eks med to års fastrente), og derfor krever investorer høyere avkastning som betaling for høyere renterisiko. I tillegg er sannsynligheten for at låntaker går konkurs høyere jo lengre låneperiode som er avtalt. (Renteforvaltere kaller denne risikoen hhv. for renterisiko og kredittrisiko.)
Nå er vi altså i en situasjon hvor investorer er villige til å låne bort lange penger til en lavere rente enn for korte lån. Det betyr at investorer forventer svak avkastning fremover – både i rentemarkedet og i aksjemarkedet.
Hvorfor skjer en inversjon?
Som en konsekvens av økt usikkerhet og liten tro på fremtiden, selger investorer risikable aksjer og kjøper trygge statsobligasjoner. Salgspresset i aksjer presser aksjekursene nedover. Kjøpspresset i statsobligasjoner presser kursene på statsobligasjonene oppover, og den effektive renten nedover (siden kupongrenten på obligasjonene er konstant).
De korte rentene i USA har også falt – på grunn av at den amerikanske sentralbanken har kuttet styringsrenten for å stimulere den økonomiske veksten. Men de lange rentene har altså falt mye mer enn de korte, og dermed har altså rentekurven invertert.
Skal vi nå selge alt av aksjer og verdipapirer og vente på en ny finanskrise?
Siden 1960 har alle unntatt en resesjon/lavkonjunktur blitt varslet av inverterte rentekurver i forkant – se figur nedenfor fra The Economist. Normalt går det 17-18 måneder fra inverteringen (markert med rødt skravert område i figuren) skjer til lavkonjunkturen (markert med brun skravering) inntreffer. Den blå skraverte linjen er renteforskjellen mellom tiårs stat og tremåneders statspapirer i USA (merk: ikke toårs stat). Den siste inverteringen i tremåneders stat og tiårig stat skjedde i 2007. Ett års tid senere begynte den store resesjonen i USA, og som de fleste husker inntraff finanskrisen omtrent samtidig. Dette er grunnen til at markedet blir nervøst når slike inversjoner inntreffer.
Det er viktig å påpeke at varigheten på inversjonen er viktig. En kortvarig periode med invertert rentekurve trenger ikke være dramatisk. Det er flere tilfeller på korte invesjoner av rentekurvene som ikke har ført til resesjon i økonomien. Så det blir viktig å følge med på hvor lenge tiårsrenten i USA er lavere enn toårsrenten.
Noe av grunnen til at det kan være annerledes nå, er sentralbankenes spesielle rentepolitikk siden finanskrisen. Rentene verden over har blitt hold kunstig lave fra sentralbankenes side for å stimulere til økonomisk vekst. Nå har derimot dette snudd.
De korte markedsrentene styres av sentralbankrentene, som har blitt satt ned i stor stil. De lange rentene styres normalt av markedet og i mindre grad av sentralbankene, men sentralbankenes kvantitative lettelser (kjøp av statsobligasjoner og andre verdipapirer) siden finanskrisen har presset de lange rentene kunstig lavt ned. Sentralbankenes ekstraordinære tiltak kan altså delvis forklare den inverterte rentekurven – og ikke bare investorers svartsyn på fremtiden.
Børsmåneden mars har vært en hektisk måned med tegn til bedring i makroøkonomien. Selv om vi har sett tegn til bedring i samtalene mellom Ukraina og Russland, fastholdes det fortsatt sterke fronter. I tillegg til dette har verdens sentralbanker varslet offensive rentebaner for å stagge en vedvarende høy inflasjon. Dette har ført til at «verdens viktigste» rente, 10 årig statsobligasjon USA har steget 24 prosent så langt denne måneden og har nå bikket 2,3 prosent. Vi har også sett store bevegelser i de korte rentene som har ført til at flere og flere snakker om invertert rentekurve og at dette kan være starten på en fremtidig resesjon. Med et vedvarende høyt inflasjonspress har ikke sentralbankene noe annet valg enn å sette opp rentene og dette vil som kjent dempe økonomisk vekst. Foreløpig har vi derimot bare sett et lite lettelsesrally på verdens børser etter at man aner en mulig løsning på krigen i Ukraina.
Videre vil vi i løpet av den neste ukene få kvartalstall fra de første tre månedene av 2022. Som vi har sett har de økonomiske dataene falt litt i det siste, mye grunnet en stadig økende inflasjon. Det skal bli interessant å se hva de ulike logistikk, matvare og råvareselskapene har å si til situasjonen vi finner oss i og hvilke vedvarende konsekvenser dette vil ha for selskapene og ikke minst oss som sluttbrukere. I følge ulike estimater så forventes det en inntjeningsvekst på 4,8 prosent for selskapene på S&p-500 indeksen. Om dette stemmer er det den laveste inntjeningsveksten siden 2020. Med høyere inflasjon og svakere inntjening blant selskapene vil markedet søke med lupe etter hva de ulike toppsjefene og bransjeaktørene vil si om fremtiden for sine respektive selskap og bransjer.
Oljeprisen er opp 3 prosent for måneden, men ned hele 12 prosent siste uken. Dette skjer etter at USA nå vurderer å slippe ut opp mot 1 million fat i markedet for å bøte på situasjonen vi i dag ser.
Du kan lese mer om invertert rentekurve her.
Min portefølje
YTD performance: -2% Oslo børs: + 5% Dow Jones World indeks: -5%
Sparebank 1 Midt Norge
Sagax AB
Maha Energy
Galaxy
Fond: Nordnet Global Indeksfond ESG (spareavtale hver måned)
Kjøp: Kitron
Salg: Frontline
Porteføljen min legger bak seg en god måned med en oppgang på 6 prosent poeng som er bedre enn henholdsvis Oslo Børs og verdensindeksen. Det hjelper dessverre lite da jeg fortsatt er i minus for året. Men jeg har benyttet muligheten til å vekte meg opp i relativt trygge aksjer som Swedish Match og Sparebanken Midt Norge når disse har falt litt. Porteføljen min er relativt godt rigget for et økt rentescenario, og min sykliske eksponering (dog for liten) har reddet porteføljen fra å sakke helt akterut de siste månedene.
Frontline ble også en rask trade som jeg fikk ut litt avkastning når utryggheten under krigen var som verst. Gitt min bindingstid så skulle jeg gjerne ha solgt den på et annet tidspunkt, men det er bare slik det er.
Veien videre
Vi går inn i en resultatperiode fremover der vi får sett hvordan selskapene stiller seg til det nye makrobildet vi nå ser. Verdens sentralbanker ser høyere renter fremover, inflasjonen er fortsatt rekordhøy og veksten i verden ser ut til å komme inn litt på den svake siden. Inflasjonen vil i mange tilfeller så ulikt fra seg, fra selskaper som skreller av mye av sin bunnlinje grunnet dette, mens noen selskaper vil tjene på de økte prisene. Alt i alt blir det spennende når dette kicker i gang og i løpet av april vil jeg også komme med et regneark fra 10 interessante banker som man kan se hva prises på i realtime.
Jeg håper dette vil komme deg som investor til nytte.
/Mads
