Investeringstesen bak Cullen/Frost (TICKER: CFR)

I mitt forrige blogginnlegg skrev jeg om at det kan være fordelaktig å beskrive storyen bak hver investering. Dette innlegget skal handle om hvorfor Cullen/Frost er den største posisjonen i porteføljen. Jeg har gjort Frost til 1/3 av porteføljen. På Shareville ble jeg spurt om jeg kunne forklare mer inngående hva investeringstesen er i Frost.  For meg gir det mening å sette mest mulig penger av porteføljen i arbeid i de ideene man har størst tro på. Frost er den beste ideen jeg har i dagens marked. Da er det også naturlig å samle tankene litt, da dette tross alt utgjør en så stor andel av porteføljen. 

Først og fremst betyr dette at jeg har solgt begge selskapene som ble splittet ut av Babcock & Wilcox.  Årsaken til at jeg solgte disse er at BWXT virkelig har steget etter splitten. Wall Street har anerkjent selskapet som det stabile kvalitetsselskapet det er. BWXT  har steget rundt 60 % siden jeg kjøpte og er i dag dyrere enn hva hele Babcock & Wilcox var før splitten. Det sier det meste. Dette har gjort at jeg har fått Babcock & Wilcox Enterprises – eller den dårligere delen av selskapet – “gratis”. Derfor er det en enkel beslutning å selge dette, da Frost utgjør en bedre  investering i dagens marked.  Da blir det nødvendig å selge selskapene, selv om jeg særlig liker stabiliteten til BWXT.

Over til Frost. Cullen/Frost er en regional amerikansk bank. De er basert i Texas. Jeg skal først liste opp de viktigste punktene til hvorfor Frost utgjør en god langsiktig investering i året 2015. Dette for å få en oversikt over de viktigste punktene bak investeringstesen.

• Billigste fundingen i USA gjennom svært billige innskudd
• Gode vekstmuligheter – kan vokse mellom 6-9 % i året
• Frost er billig, med en normalisert P/E på 9
• Har en fornuftig lånekultur

Frost har den billigste fundingen i USA

Banker tjener – i all hovedsak – penger på forskjellen mellom innskudd og utlån. Fordelen til Frost er at rundt 60 % av innskuddene er tilnærmet gratis. På denne delen betaler Frost omkring 0,15 %. Billige innlån er nøkkelen til å ha en god og fornuftig bankvirksomhet. Og det er her Frost har et konkurransefortrinn ovenfor andre banker. Man kan sammenligne de med en hvilken som helst bank, men Frost kommer best ut. Blant de store er det Wells Fargo som kommer best ut på slike målinger. Årsaken til at Frost har så billig finansiering er at de har to salgspunkter. 1) De er en texasbasert bank og 2) de tilbyr bedre kundeservice enn andre banker. Dette gjør også at selskapet kan holde på kundene over tid.

Frost har gode vekstmuligheter

Frost kan vokse med 6-9 % i året over tid. Dette er derfor en god franchise som også har gode vekstutsikter. Dette er en god kombinasjon, fordi veksten har kvalitet, i og med at de har en solid forretningsmodell. Dette kombinert med en god pris gir gode muligheter for at dette blir en god langsiktig investering. Hvorfor kan selskapet vokse mellom 6-9 % per år?  Texas vokser 1 % raskere enn hele den amerikanske økonomien. Innskuddene har derfor vokst med 7-9 % i året i det lange løp.

Frost er billig

Frost er billig Årsaken til dette er at FEDs rentenivå har vært svært lavt i etterkant av finanskrisen. Det gjør at rentenettoen til Frost har vært lav, fordi differansen mellom innskudd og utlån har vært lav. Frost har allikevel hatt god vekst i sin indre verdi. I 2009 hadde Frost 10, 5 milliarder dollar i innskudd. I dag har de 24 milliarder. Selskapets verdi kommer fra at de har veldig billige innskudd fra kundene som de nesten ikke betaler rente på. 62 % av innskuddene til Frost er gratis eller tilnærmet gratis. Dette er viktig, fordi disse i liten grad påvirkes av økt rentenivå fra FED. Imidlertid så vil rentenettoen øke, fordi Frost kan ta en høyere rente på utlånene sine til kunder, samt at de vil få en høyere rente på de veridpapirene de holder på balansen. Hvis renta kommer opp, noe FED har en plan om, så vil Frosts verdi i større grad tydeliggjøres, da inntjeningen vil øke. Frost er i dag priset til normalisert P/E på 9, har en dividend yield på 3  % og kan vokse med 7 % i året.

Selskapet har en fornuftig lånekultur

En av de viktigste momentene ved en bank er at banken har en fornuftig lånekultur. I perioden 1986-1993 så slet Frost som en følge av etterdønningene etter oljekrisen i Texas. Mange Texasbanker gikk overende, mens Frost klarte å overleve. Olje utgjør i dag en mindre andel av Texas´økonomi enn hva råvaren gjorde på 80-tallet. Frost er en relasjonsbasert bank og har en konservativ utlånskultur. De gjør færre utlån i forhold til innskuddene, sammenlignet med andre banker. Dette gjør at de plasserer en del i obligasjonsmarkedet og ikke nødvendigvis låner ut pengene til enhver pris. Frost sin balanse er preget av dette og selskapet har  100 % innskudd på egenkapital og gjeldssiden, mens eiendelene består av 50 % utlån og 50 % verdipapirer. Dette er en veldig trygg og likvid tilnærming sammenlignet med de aller fleste banker. Dette gjør Frost til en veldig trygg bank. Under finanskrisen takket de nei til TARP- penger (Troubled Asset Relief Program). Dette var et tilbud hvor den amerikanske staten kjøpte distressed assets. Frost hadde gått ut av boliglån allerede i år 2000 og selskapet eide aldri verdipapirer som var subprime. Endringen i lånekulturen er imidlertid den største trusselen mot en investering i Frost, selv om banken er en særdeles trygg bank og drives fornuftig.

Så hva hva med renta?

Det er begrenset nedside i Frost, slik jeg ser det. Og jeg er alltid først og fremst opptatt av å beskytte forvaltningskapitalen. Den største komponenten som avgjør hvor god investering dette blir innen de 3-5 neste årene er en komponent vi, som investorer, ikke kan kontrollere. Nemlig rentenivået til FED. USAs økonomi går godt og FED har annonsert at rentenivået skal opp. Jeg er ingen makroekspert og bryr meg svært lite om makroøkonomi når jeg vurderer potensielle investeringer. Jeg ser etter kvalitetsselskaper til en fornuftig pris. Frost er det. Men for at dette blir en fantastisk investering må rentenivået opp. Det er på den måten den virkelige verdien i Frost blir synliggjort. I tilfellet Babcock & Wilcox fungerte splitten som en trigger. I Frost er det renta som vil fungere som en katalysator. Den dagen renta når mer normaliserte nivåer er det ingen som vet. Det kan skje uforusette ting som gjør at USA må avvente renteøkningen. Men for hvert eneste år øker Frosts indre verdi, slik at jeg er komfortabel med å vente den tiden det tar før rentenivået normaliseres. Jeg har tro på mean reversion, og at renta etter hvert vil nå mer normale nivåer. Når det skjer er usikkert, men det er jeg komfortabel med. Uansett så har selskapet i dag en utbytteyield på 3 %. Dette får man så lenge man venter, og gjør at selskapet også kan være en del av en utbytteportefølje. Det er mer enn hva man får som kunde i banken for øyeblikket.

Det er første gang jeg setter 1/3 av porteføljen i et selskap. Tidligere var investeringen i Babcock & Wilcox den største enkeltinvesteringen jeg hadde gjort med 1/4 av porteføljen. Men jeg føler meg komfortabel med å investere 1/3 av porteføljen i Frost. Karl Oscar har, i Pengepodden, tidligere nevnt at finans er en av de sektorene som er billigst om dagen. Mye fordi det var i denne sektoren forrige krise utfoldet seg. Dette kan være årsaken til at investorer skyr slike aksjer. Frost er et særdeles billig kvalitetsselskap som ligner en god kjøp- og holdinvestering til dagens kurs.  Jeg er komfortabel med at dette selskapet utgjør 1/3 av den totale porteføljen. Min snittkurs er 67,52 $.

Ønsker du å se min portefølje, mine kjøp og salg eller har spørsmål om Frost kan du følge meg på Shareville: Robin_Øvrebø

Disclosure: Jeg eier selv aksjer i Frost. Dette er ikke ment som en anbefaling, men heller mine tanker rundt investeringen. Stor del av inspirasjonen til dette innlegget er hentet fra juligutgaven til Singular Diligence, hvor de skrev om Frost.